■张 平 国家金融与发展实验室副主任
■杨耀武 国家金融与发展实验室金融与发展研究中心高级研究员
■张 平 国家金融与发展实验室副主任
顶压前行、向新向优与政策支持
——2025年度国内宏观经济报告
摘要
■2025年，中国经济顶压前行、向新向优发展，主要预期目标圆满完成，“十四五”实现胜利收官。展望2026年，虽然外部环境仍存在较多不确定、难预料因素，但全球经济可能仍将展现韧性，一些发展中国家经济增速加快，将有利于我国外贸保持较快增长；同时，我国经济进入新旧动能转换的关键期，发展中的周期性、结构性及前期政策效应下降等问题有待破解，优化存量政策、实施增量政策，培育和释放新动能是加快新旧动能转换的关键。2026年，我国固定资产投资可能呈现基建投资、制造业投资增速小幅回升、房地产投资降幅有所收窄的局面；净出口对经济增长的拉动作用可能仍将处于高位；最终消费支出增长及结构优化仍将发挥推动经济发展的基础性作用。综合各方面情况，我们预计2026年中国GDP增速可能在4.8%左右；CPI可能呈现年初较低、年中回升后小幅下降的态势，全年可能实现近1%的增长；PPI同比可能在下半年由负转正。当前，政策应着力于缓解传统动能衰减速度、培育和释放新动能。
目录
一、2025年中国经济运行状况回顾
二、2026年中国经济发展可能面临的外部环境及需关注的问题
（一）中国经济发展可能面临的外部环境
（二）2026年中国经济顶压前行、向新向优的态势不会改变
三、2026年中国经济运行可能的基本态势和简短政策探讨
（一）2026年中国经济运行可能的基本态势
（二）缓解传统动能衰减速度，培育和释放新动能
一、2025年中国经济运行状况回顾
2025年，中国经济顶住外部压力、克服内部困难，实现较快增长，国内生产总值（GDP）超过140万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%；分季度看，第一、二、三、四季度同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%、4.5%，呈逐季下降态势；考虑基数变动影响，近两年同期平均增速分别为5.3%、4.9%、4.7%、4.9%，保持相对平稳。2025年，居民消费价格指数（CPI）与上年持平，2024年为上涨0.2个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）下降2.6%，降幅虽较上年扩大0.4个百分点，但月度环比看，呈企稳回升态势。城镇调查失业率月平均值为5.2%，较上年提高0.1个百分点；城镇累计新增就业1267万人，比上年多增11万人，顺利完成全年目标。受部分国家政策不确定性等影响，人民币对主要国际货币汇率有升有降，人民币兑美元汇率中间价年初为7.188，年末为7.029，较年初升值2.3%，结束了3年的贬值态势；年末人民币兑欧元、英镑分别较年初贬值9.0%、4.0%，但兑日元升值3.0%。
从生产端看，第一、三产业增加值同比增速高于去年，但第二产业增速较去年有所下降；如果与疫情暴发前的2019年相比，第一产业增加值同比增速加快，第二产业增速基本持平，第三产业增速回落比较明显，仍是压低经济增速的主要因素。2025年，我国第一产业增加值同比增长3.9%，增速较去年加快0.2个百分点，较2019年高出0.8个百分点；第二产业增加值同比增长4.5%，增速较去年回落0.5个百分点，较2019年仅低0.1个百分点，其中，工业增加值同比增长5.8%，增速较上年加快0.3个百分点，较2019年高出1.4个百分点，建筑业增加值下降1.1%，上年为增长2.9%，2019年增速更是高达5.2%，因此，第二产业增加值增速略降，主要是受建筑业影响，工业增速则有所加快。第三产业增加值同比增长5.4%，增速较去年提高0.3个百分点，但仍比2019年低了2.2个百分点；其中，金融业增加值同比增长4.5%，虽较2019年低0.5个百分点，但较上年提高0.8个百分点，房地产业增长0.2%，较2019年低3.0个百分点，但较上年提高2.4个百分点，其他服务行业，如：批发和零售业、交通运输、仓储和邮政业、住宿和餐饮业、信息传输、软件和信息技术服务业、租赁和商务服务业增速均较上年有所下降。（见图1）
图1 2025年各产业及行业增加值增速与2024年及2019年的比较
数据来源：国家统计局，经笔者测算。
注：信息传输、软件和信息技术服务业增加值增速因在疫情前较高，为保证作图效果，所以未在图中列示。
从需求端看，一是最终消费对经济增长的贡献率提升；经前两年的向上修复后，餐饮消费增长动能放缓，受以旧换新政策持续及前几个月较低基数影响，部分耐用消费品零售额保持了较高增速。2025年，我国最终消费支出拉动GDP增长2.6个百分点，比上年提高0.2个百分点；最终消费支出对经济增长的贡献率为52.0%，较上年提高5.0个百分点。全年社会消费品零售总额同比增长3.7%，较上年提高0.2个百分点；其中，餐饮收入同比增长3.2%，较社会消费品零售总额增速低0.5个百分点，较上年下降了2.1个百分点，表现出经前两年向上修复后增速趋缓的态势，除餐饮以外的社会消费品零售额同比增长3.8%，较社会消费品零售总额增速高出0.1个百分点，较上年提高0.6个百分点。
从限额以上单位看，消费品零售额增长3.3%，增速较上年提高0.6个百分点；其中，居家生活必需品以及体育用品消费保持较高增速，贵金属价格上涨带动了金银珠宝类零售额的较快增长；受以旧换新政策持续及前8个月较低基数影响，部分耐用消费品零售额保持了增速较高。粮油、食品类零售额增长9.3%，占限额以上单位商品零售总额的12.9%，较上年提高0.6个百分点；体育、娱乐用品类增长15.7%，增速较上年提高4.6个百分点；文化办公用品类增长17.3%，较上年提高17.6个百分点；服装、鞋帽、针纺织品类、化妆品类、金银珠宝类分别增长3.2%、5.1%、12.8%，分别较上年提高2.9、6.2、15.9个百分点。受基数变动影响，汽车类零售额前三季度同比增长0.6%，第四季度同比下降4.6%，导致全年销售额降低1.5%，跌幅较上年扩大1.0个百分点。由于国际原油价格下跌，石油及制品类零售额下降5.7%，上年为增长0.3%。受房地产下行周期影响，建筑及装潢材料类同比下降2.7%，降幅较上年扩大0.7个百分点。（见图2）
图2 2024年与2025年限额以上单位大类商品零售额增长情况对比
资料来源：国家统计局，经笔者测算。
二是房地产投资降幅扩大，在基数持续抬升背景下，制造业固定资产投资增速放缓，基建投资回落，固定资产投资出现多年未有的负增长。2025年，我国资本形成总额拉动GDP增长0.8个百分点，较上年下降0.3个百分点；资本形成总额对GDP增长的贡献率为15.3%，较上年下降7.6个百分点。从固定资产投资增长情况看，2025年，我国固定资产投资（不含农户）由上年的增长3.2%，转为下降3.8%，出现多年未有的负增长。分类别看，受长周期下行影响，房地产投资同比下降17.2%，降幅较上年扩大6.6个百分点；制造业固定资产投资，受基数持续抬升及部分领域推进去产能影响，仅增长0.6%，增速较上年下降8.6个百分点；基建投资，同样存在基数持续抬升问题，叠加一些地方债务问题制约财政支出力度，由上年的增长4.4%转为下降2.2%，但降幅较总体固定资产投资小1.6个百分点。（见图3）
图3 2021年6月至2025年12月固定资产及各主要分项累计投资增长情况
注：2021年各月数据为2020-2021年两年同期复合平均增速。
资料来源：国家统计局，经笔者测算。
三是完整产业体系优势叠加贸易多元化发展，净出口对经济增长的拉动作用增大。2025年，我国实现货物贸易进出口总额6.35万亿美元，同比增长3.2%；其中，出口总额为3.77万亿美元，同比增长5.5%，进口总额为2.58万亿美元，与上年基本持平，货物贸易顺差1.19万亿美元，比上年增长1968亿美元。受知识密集型服务和旅行服务出口较快增长影响，我国服务贸易逆差较上年收窄。根据国家外汇管理局公布的数据，2025年前三季度，我国国际收支口径的服务贸易逆差为1558亿美元，较上年同期减少257亿美元。2025年，货物和服务净出口拉动GDP增长1.6个百分点，较上年提高0.1个百分点；货物和服务净出口对GDP增长的贡献率为32.7%，比上年提高2.5个百分点。（见图4）
图4 2021年6月至2025年12月我国外贸进出口及顺差情况
注：2021年各月的进、出口增速为2020-2021年两年同期复合平均增速。
资料来源：国家统计局，经笔者测算。
二、2026年中国经济发展可能面临的外部环境及需关注的问题
中国经济发展可能面临的外部环境
2026年，虽然外部环境仍存在较多不确定、难预料因素，但全球经济可能仍将实现2.5%以上的增长，一些发展中国家经济增速可能加快；叠加中美经贸关系暂时缓和以及中欧关系正朝更加积极的方向发展，净出口对中国经济增长的拉动作用可能保持较高水平。虽然受到国际贸易等政策不确定性影响，2025年全球经济仍实现了2.7%的增长，展现出较强韧性；预计2026年全球经济仍能实现与上年大体相当的增长，特别是一些发展中国家经济增速可能高于上年，从而带动世界贸易增长，为中国出口创造良好外部环境。世界银行最新的《全球经济展望》报告预测，2026年发达国家经济增速可能为1.6%，较上年下降0.1个百分点；中东、北非等地可能实现3.6%的增长，较上年提高0.5个百分点；撒哈拉以南国家经济增速可能达到4.3%，较上年提高0.3个百分点。从国际经贸关系看，中美吉隆坡磋商取得积极成效，双方同意将多项加征关税措施暂停实施一年，这有利于中美经贸关系在现行条件下保持基本稳定。同时，在变乱交织的国际环境中，中欧关系正在向更加积极的方向发展，有利于中欧在更广领域开展经贸合作。近几年，中国出口欧美等发达国家的主要是消费类产品，出口东盟、中西亚、非洲等国的工程设备、机械、中间产品等较快增加。一些发展中国家经济增速加快也有利于中国外贸出口实现更加均衡、更可持续的发展。
一些国家的政策利率水平差距可能缩小，美元指数有可能继续下行，加快了我国货币政策操作空间。2025年，受关税政策扰动及其国内经济保持较高景气影响，美联储实施了3次降息，累计降息幅度为75个基点；2026年1月美联储宣布将联邦基金利率维持在3.50%至3.75%之间的较高水平不变；市场普遍预计，在今年5月鲍威尔卸任主席之前，美联储大概率将维持现行利率不变。欧央行2025年实施了4次降息，累计降息幅度为100个基点，目前欧元区主要再融资利率降至2.15%。与其他发达经济体不同，为应对日元贬值及输入性通胀压力，2025年日本央行实施了2次加息，将政策利率上调至0.75%，市场预计日本央行今年可能继续加息2次。目前，美国10期国债收益率维持在4%以上的高位，中美10年期国债收益率相差近250个基点。但在新提名的美联储主席上任后，可能会推动重启降息进程，中美之间的利差将倾向于收窄。从人民币兑美元汇率变动情况看，2025年人民币有较大幅度的升值，目前境外交易的下半年交割美元兑人民币外汇期货价格已降至6.9以下，反映市场对人民币仍有较强升值预期。这些因素都有利于扩大我国货币政策操作空间。
2026年中国经济顶压前行、向新向优的态势不会改变
2025年，我国发展的外部挑战增多，内部周期性结构性矛盾交织，叠加前两年经济自我向上修复动能弱化，国内供需弱矛盾加大。在此背景下，我国统筹国内国际两个大局，统筹发展和安全，实施更加积极有为的宏观政策，经济顶压前行、向新向优，主要预期目标圆满完成，“十四五”实现胜利收官。2026年，是“十五五”开局之年，我国将实施更加积极有为的宏观政策，增强政策前瞻性针对性协同性，持续扩大内需、优化供给，做优增量、盘活存量，因地制宜发展新质生产力，纵深推进全国统一大市场建设；我国经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变，对此应充满信心。但也应认识到我国经济发展也存在一些有待克服的困难和挑战，需要在克服困难和挑战中争取更好成绩。
2026年，我国经济发展存在的有利条件至少包括以下方面：一是实施城乡居民增收计划、清理消费领域不合理限制、优化实施“两新”政策和“两重”项目，将有利于扩大国内有效需求。我国将深入实施提振消费行动，制定实施城乡居民增收计划。增收是提升居民消费需求进而引致投资需求，最终实现扩大内需的重要条件。目前，我国消费领域还存在一些不合理限制措施，一些地区还存在多种形式的限购约束；居民食品及部分家电等耐用品消费得到基本满足，但服务消费支出占比较低，在数量和质量上与发达国家还有较大差距。中央经济工作会议提出，清理消费领域不合理限制措施。这有利于释放消费潜能。优化“两新”政策实施，可以更好撬动居民消费和企业投资；优化实施“两重”项目，靠前实施具备条件的“十五五”重大项目，可以发挥重大工程牵引带动作用，推动消费和投资、需求和供给在更高水平上实现良性互动。
二是前期化债“组合拳”仍将持续发力，叠加继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，从而推动经济稳步前行。2024年，我国推出了共计12万亿元的地方化债“组合拳”，2026年仍将持续发挥化解地方债务、降低利息支出的功效。有利于地方将更多资源用于促进发展和改善民生。从增量政策力度来看，我国将保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量；灵活高效运用降准、降息等多种政策工具，保持流动性合理充裕。从增量政策追求的质效来看，我国将优化财政支出结构，强化国家重大战略财力保障，坚持投资于物和投资于人紧密结合，统筹用好政府债券资金，实现政策靠前发力、推动尽快形成更多实物工作量；货币政策将灵活高效运用多种工具，加强前瞻性、科学性调节，保持社会融资条件相对宽松，促进社会综合融资成本低位运行，与其他政策举措形成合力，努力推动实现经济增长、物价回升等目标。存量政策和增长政策协同发力，将发挥推动经济稳步前行的功效。
三是新动能逐步成长，一批深化改革、推动高水平开放的举措落地实施，将持续增强经济发展内生动力和活力。近年来，我国科技创新投入力度逐步加大，创新成果持续显现，在国际创新排名中的位次不断提升。2026年，我国将拓展国际科技创新中心建设范围，将北京国际科技创新中心拓展至京津冀、上海国际科技创新中心拓展至长三角四省，有利于更好整合创新资源，实现科技创新和产业创新更好融合发展，形成科技创新和产业创新联动互促局面，不断催生新质生产力，实现新旧动能的加速转化。当前，我国具有超大市场规模的潜在优势，但现实中存在一些扭曲市场机制、妨碍公平竞争的行为，妨碍了市场优势的发挥。2026年，我国将纵深推进全国统一大市场建设，包括：制定全国统一大市场建设条例、搭建起统一大市场的基础性制度架构、持续规范地方政府经济促进行为、深入整治“内卷式”竞争等，这将进一步激发超大规模市场优势潜力。同时，我国将有序扩大服务领域自主开放，打造形态多样的开放高地，推动商签更多区域和双边贸易投资协定，围绕持续优化营商环境扩大吸引外资。这些改革开放举措的实施将持续增强经济发展内生动力和活力。
2026年，我国经济发展需要克服的困难和挑战可能包括以下方面：一是房地产长周期下行可能仍将拖累投资和消费增长。房地产业的发展与人口总量、结构以及城镇化进程高度相关。自上世纪90年代末我国全面推行住房市场化改革以来，我国房价和房地产投资经历了二十多年的持续较快增长，2021年后我国房地产投资和房价转为下降。2025年，我国房地产投资为8.3万亿元，较上年减少17.2%，一些城市的房价也有较大幅度下降。目前，我国城镇人均住房建筑面积超过40平米，户均住房超过1.1套。未来，我国房地产和城市更新改造会有较大空间，结构性需求仍然存在；但短期看，我国一些城市房地产存在去库存压力，绝大多数城镇房屋建设年限较短，叠加人口总量下降和老年龄进程加快，2026年房地产投资可能仍将趋于下行，同时也会影响上下游产业链相关行业增长。从居民端看，房产在居民总资产中的占比在六至七成左右，房产价值下降会通过财富效应渠道影响居民消费，降低居民将现期收入用于消费的比例。疫情防控转段后，2023年我国居民平均消费率（消费支出/可支配收入）为68.3%，较受疫情影响的2020—2022年平均水平提高1.3个百分点，2024年，我国居民消费率仍停留在68.3%的水平，2025年居民平均消费率降至68.0%。2026年，如果房产价值不能逐步企稳，可能会继续制约居民消费增长。
二是收入分配等结构性矛盾仍然存在可能继续影响供需的相对强弱。2025年，我国货物贸易顺差接近1.2万亿美元，但国内供强需弱矛盾突出，其核心是收入分配问题尚未得到充分解决。由于居民部门是最终消费需求的主要来源，而企业部门可支配收入以及政府部门的部分可支配收入通过投资形成未来的供给能力，因此如果居民可支配收入占比不能得到有效提升，那么就很难从根本上扭转国内供强需弱的局面。2025年，我国居民人均可支配收入实际增长5.0%，但由于人口总量下降，人均GDP实际增长5.1%，这会造成居民可支配收入占比的下降。应该认识到，在过去相当长一段时期内，我国居民可支配收入增速低于GDP增速，造成了居民收入占比的下降，要矫正这一状况，今后一定时期应使居民可支配收入以更快速度增长。2026年，能否切实提高居民可支配收入在国民可支配收入中的占比，仍将左右国内供需的相对强弱。
三是结构性修复动能下降叠加既有政策效果减弱可能使经济承压。2025年9月以后，我国消费增速明显下降、固定资产投资出现多年未有的负增长，这既与疫情防控转段后前期被压抑的部分服务消费修复动能衰减有一定关系，更与既有政策效果下降密切相关。从一些国家疫后经济复苏状况看，大致都经历了2年的结构修复期，在此过程中部分服务业为呈现较快的恢复性增长。2023年，我国餐饮收入增长20.4%，2024年增速下降但仍增长了5.3%，比社会消费品零售总额增速高出1.8个百分点；在经历了两年的修复后，2025年餐饮收入仅增长3.2%，比社会消费品零售总额增速低0.5个百分点。同时，在实施消费品以旧换新带动家电、汽车销售基数抬升后，相关产品的消费增速也在下降。2026年，由结构性修复带来的增长动能可能仍将保持低位，部分耐用品消费基数全面上升可能制约消费增长。从固定资产投资看，2025年，我国制造业固定资产投资和基建投资增速下降较为明显，这当然与上半年经济实现较快增长，从而主动节约财政资源有关，同时也受到既有政策效果下降的影响。伴随着新冠疫情暴发及随后的房地产投资下行，为促进固定资产投资增长和稳定经济大盘，在政策推动下，我国制造业和基建投资较快增长，2020—2024年，制造业固定资产投资复合年均增速高达7.1%，较2019年高出4.0个百分点，基建投资复合年均增长4.1%，较2019年高出0.3个百分点。在基数抬升的情况下，2026年继续保持较高的制造业和基建投资增速的难度加大。
三、2026年中国经济运行可能的基本态势和简短政策探讨
2026年中国经济运行可能的基本态势
2026年，中国固定资产投资可能呈现基建投资止跌回稳；制造业投资增速小幅回升；房地产投资全年可能仍将呈现一定程度负增长，但降幅可能小幅收窄，政府主导的基建投资仍将是推动固定资产投资保持稳定的关键力量。在继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策背景下，我国将靠前实施具备条件的“十五五”重大项目，2026年基建投资将是推动固定资产投资稳定的关键性力量。考虑到我国房地产市场供求关系已经发生重大变化，2026年房地产投资可能进一步下降，但在前几年较大幅度下降后，降幅有可能收窄。制造业投资，一方面受基数抬升影响，另一方面可能也会受到外需增长和新产业（300832）落地的有利推动，全年增速可能较上年小幅回升。
在国际需求保持增长以及我国出口更趋多元的情况下，货物出口增速可能比上年仅有小幅下降，叠加服务贸易逆差可能继续收窄，净出口对经济增长的拉动作用仍将保持高位。2025年，在外部环境变化影响加深的背景下，我国货物贸易出口实现了较快增长，叠加知识密集型服务出口和入境旅游人数增加带动服务贸易逆差收窄，净出口拉动经济增长了1.6个百分点。2026年，全球经济仍将维持不错的增长；摩根大通全球制造业PMI近5个月也始终处于荣枯线以上，表明全球制造业仍处于扩张之中，这将有利于我国货物出口。服务贸易方面，随着我国持续推进高水平对外开放，2026年服务贸易逆差有可能继续收窄。考虑货物贸易和服务贸易可能的变化态势，2026年我国净出口对经济增长的拉动作用可能仍将保持高位。
综合投资、净出口以及消费可能的变动情况，我们预计2026年中国GDP增速可能在4.8%左右。2025年，中国经济结构向疫情前修复的动能已经弱化，周期和结构性问题使经济承受了一定的压力，但中国经济顶压前行、向新向优，全年实现了5%的增长。考虑2025年各季度基数变动情况，我们适当调整了2026年各季度GDP环比增速的预测值（见表1）。按照我们的推算，2026年中国GDP可能实现4.8%左右的增长，第一、二、三、四季度的GDP同比增速可能约为4.7%、4.9%、4.8%、4.7%。如果全年经济增速可以达到4.8%，那么将显著高于世界银行今年1月预测的4.4%和国际货币基金组织（IMF）预测的4.5%的水平。
表1 2019—2026年中国经济环比增速（%）
注：资料来源国家统计局，2026年一至四季度为预测值。
物价走势方面，预计2026年各月CPI同比将呈现先升后缓慢下降的态势，全年可能实现近1%的增长；PPI同比下半年则可能由负转正。2026年，从食品和能源价格走势来看，在生猪产能去化较为缓慢的情况下，猪肉价格可能仍将保持低位；能源价格，在经历上年较大幅度下降后，如果不出现大的供给冲击，预计价格总体会呈区间震荡态势。从影响核心CPI的因素来看，服务价格仍有上升空间。综合以上情况并考虑上年CPI变动的翘尾因素，2026年全年CPI可能实现近1.0%的增长，月度同比读数呈现年初较低、年中回升后缓慢下降的走势。从大宗商品价格变动情况看，有色金属在价格长时间快速攀升后，面临回调风险，以国内定价的黑色金属等价格总体可能稳中有升，我国PPI环比可能延续去年后半段的稳中有升态势，考虑上年翘尾因素，PPI月度同比可能逐步由负转正，但全年升幅可能有限。
缓解传统动能衰减速度，培育和释放新动能
2026年是“十五五”规划开局之年。中央经济工作会议指出，今年经济工作在政策取向上，要坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，提升宏观经济治理效能。从目前形势看，百年变局正加速演进，新一轮科技革命和产业变革带来的经济发展性动能正在孕育成长。我国正处在新旧动能转换的关键阶段，传统动能逐步衰减，经济面临周期性、结构性和前期政策效果弱化等问题。针对这些问题，一方面要缓解传统动能衰减速度。在房地产领域，房地产投资下降有利于供求实现平衡，当务之急是通过降息等手段提高居民持有房产的激励，从而稳定房产价格，降低居民资产缩水对消费的影响。另一方面要通过结构性改革和政策支持培养新动能。在收入分配领域，应设立城乡居民收入增速目标，切实提高居民收入占比。通过提高劳动力质量缓解劳动力数量下降，并科学把握科技创新和产业发展方向，发挥本国的禀赋优势，引导适宜性的技术和产业创新，从而加快培育新动能，快速形成竞争优势。
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